工业硅：动态寻求估值与供需的均衡

　　摘录：

　　本年以来，Si主力合约从18500元下降至面前13200元隔壁，上市以来跌幅28.6%控制，盘中最低12270元，最大跌幅达到33.7%。现货方面，华东553#在13250元隔壁运行，岁首在18500元隔壁，举座跌幅也在28%控制。

　　本文主要从估值和供需视角对工业硅进行分析后，形成以下论点：

　　中枢论点：

　　1.估值视角：

　　a)价钱中性：现货价钱华东553#处于已往5年中价钱50%分位。华东421#处于已往5年价钱中47%分位。期货价钱处于上市以来16%分位。

　　b)利润偏低：西南地区不同地区电费不同，简略估算0.3-0.45电费永别对应表面资本区间13200-15400元。基于盘面+2000元交割价钱测算，421#盘面利润肤浅。

　　2.产业视角

　　a)扩产周期与需求消极双重压力致使价钱走弱，若参加主动去库周期，则有望看到价钱拐点

　　3.供需视角：

　　a)显性库存偏高：截至6月底，周度社会库存15.5万吨（环比+0.9，同比+7），工场库存12.84（环比-0.06，同比+5.4）

　　b)举座开工有所下滑，但产量仍较高：月度开工61.67%，环比下降4%，同比下降6.3%。6月终末一周产量5.9万吨（同比+0.17）

　　c)需求端卑鄙投产进程或不足预期。有机硅野心产能77.5万吨，55.5万吨目标鄙人半年投放。多晶硅产能野心115万吨，沿途目标鄙人半年投放。

　　d)外需不足：2023年上半年累计出口量27.9万吨，上年同期为35.04万吨。

　　4.仓单情况：截至7月5日已注册仓单3620张（上一交游日3248张）

　　5.天气视角：四川、云南地区省内发电结构中水电占比80%控制。本年入夏以来水力发电量同比走弱。

　　综上，咱们合计，工业硅估值中性略低，驱动依然向下。价钱要比及显性库存有赫然去化后方可迎来拐点。面前需柔顺夏日西南水电发电量。

　　风险点：

　　西南地区入夏后水力发电量捏续下滑，“限电”问题加重

　　正文：

　　一、估值视角：现货价钱处于已往5年50%分位控制，期货价钱处于上市以来16%分位

　　本年以来，工业硅举座呈现出下降走势。在1-2月份，举座经济环境处于疫情后陆续复工现象。春节前，由于预期新年度宏不雅环境转好，需求同比加多，工业品普涨，工业硅奴隶。春节后，需求在预期与践诺中走动调度，领先是硅料价钱企稳为需求带来了信心，其次是新年度经济好转预期捏续，工业硅大体是区间颠簸为主。3月以后，由于宏不雅风险加重以及需求好转预期幻灭，硅价大幅下挫。随后在悲不雅践诺以及套保压力中捏续走弱。6月以来，因传言有产能减产，工业硅触底反弹，但再度眩惑大齐套保力量，盘面持续承压，保管区间颠簸。

　　基差方面，面前最低廉可交割品为421#，且该招牌可升水盘面2000元交割，当下提供出负基差的正套空间，但利润有限。与此同期，基准交割品华东553#价钱小幅升水盘面，从该角度咱们合计，面前盘面估值处于中性略低的现象。

　　图1：工业硅价钱走势

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　　二、估值视角：部分主产地区/企业利润偏低，致使倒挂

　　西南地区坐蓐利润处于盈亏边缘隔壁。关于新疆来说，自备电厂价钱较低，表面资本较低，全疆电网终年保管4毛以内，联系于西南地区较为安闲。面前跟着西南丰水期的到来，尽管资本牢固下移，但面前现货价钱方面临西南部分厂家来说仍旧处于盈亏边缘致使于损失现象。四川地区在步入丰水期之后，电费有赫然的下降，在7月之后大部分企业可保管在4毛以内的电费，最低致使可达到3毛5以下，咱们测算了0.32-0.45元之间四川地区的表面坐蓐资本，永别对应表面资本区间13600-15400元。基于盘面+2000元交割价钱测算，421#盘面利润肤浅。云南地区因硅价捏续低迷，且本年2季度云南降雨偏弱，举座复产节律推迟。云南地区坐蓐资本区间在0.3-0.45元之间表面坐蓐资本为13300-15200元之间。面前盘面+2000元交割价钱盘算421#处于盈亏边缘隔壁。

　　图2：主产区坐蓐资本利润

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　　三、产业视角：比及主动去库有望见到价钱拐点

　　产能扩展阶段与需求不足预期共振导致价钱寻底。比及主动去库周期或有望见到价钱拐点。2022年我国工业硅总产能达630.8万吨(同比+19.45%)，工业硅总产量约327.3万吨（同比+17.60%）。预测2023年中国工业硅产能及产量将永别达到644.6万吨和346.4万吨。与此同期，多晶硅和有机硅永别有新增产能野心。从产能周期价钱界说的角度看，面前商场需求还是回落，但此前产能扩展目标还是投产或在投产经过中，举座供应处于多余阶段，库存持续加多。适逢当下处于坐蓐岑岭，阶段性供应压力较大，重叠需求消极，咱们合计这是库存加多的主要原因。若价钱捏续保管低位，枯水期西南开工有赫然回落，在需求保管的基础之上，有望看到运行去库。

　　图3：面前处于被迫补库阶段末尾，预测枯水期可看到主动去库

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　　四、供需视角：显性库存偏高，供应仍旧有压力，需求不足预期

　　举座库存偏高，隐性库存或有小幅去化。显性库存仍旧偏高，部分原因是由于产能扩展周期中仓库样本量的加多，以及本年度需求欠安导致。社会库存的统计中，涵盖了云南新增社会仓库，因此举座库存有一个较为赫然的短周期增量。营业身手库销比呈现下降走势，由于社会库存显性库存量在加多，咱们合计，消费有边缘好转，因此推动了营业身手库销比的小幅下调。这意味着在6月中下旬的盘面反弹经过中，隐性库存有去库的情况。截至6月底，工业硅社会库存15.5万吨，环比加多0.9万吨，同比加多7万吨。工场库存12.84万吨，环比减少600吨，同比加多5.4万吨。

　　图4：显性库存、营业身手库销比

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　　西南地区上半年举座开工不足上年同期，主若是因为上半年利润捏续走弱的起因。在西南地区枯水期，新疆地区有电费上风，且新增产能大部分在新疆，因此新疆地区的开奥妙体较强，也对价钱形成了一定的压力。本年度西南丰水期复产进程弱于上年同期。截至5月底，世界月度开工61.67%，环比下降4%，同比下降6.3%。6月终末一周产量5.9万吨（同比+0.17）。其中四川开工率30.03%，上年同期为72.71%。云南开工22%，上年同期67.97%，云南开工岑岭期由正本的六月初推迟至六月底七月初。

　　预测在9月底丰水期兑现之前，云南可保管相对高的开工率。四川地区客岁盛夏因限电导致部分炉子停工，是以产量有赫然下滑，本年需要点柔顺四川地区是否存在“限电”，对供应端带来赫然变量。

　　图5：开工、周度产量

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　　表不雅消费量尚可，较上年同期基本捏平。截至2023年6月，表不雅消费量28.1万吨，上年同期为28.36万吨。基本捏平。这也与咱们所判辨的营业身手库销比有隐性库存去化相适宜，且本年举座产量较上年同期赫然加多，表不雅消费量同比保管，导致累库，这也与咱们所判辨的需求端增速不足预期的情况相适宜。

　　图6：表需

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　　国外因客岁年底动力价钱高企，导致部分用硅企业关停，重叠宏不雅经济参加下行周期，阐发为举座出口同比走弱。2023年上半年累计出口量27.9万吨，上年同期为35.04万吨。

　　图7：出口

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　　上游扩产周期正本应该对应卑鄙高速增长，但当下在工业硅的扩产周期中赶上需求不足预期的效果。该供需问题主要阐发为工业硅卑鄙有机硅和多晶硅均有扩产目标，但由于举座经济负反应，产能扩展进程或有延长，从而导致工业硅的需求不足预期。

　　按照产能野心，百川口径有机硅新增产能77.5万吨，表面毁坏工业硅量新增在38.25万吨控制。但内容投产技艺尚未领会，因此咱们合计本年度有机硅产能新增情况或不足预期。从需求端来讲，对工业硅维持力度有限。

　　图8：有机硅

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　　多晶硅也是。多晶硅行动光伏最上游原材料，在专家鼓吹双碳以及绿色动力的进程中处于高增长形式。但在已往几年中，硅料的投产周期和其卑鄙硅片、电板片、组件等身手的投产周期有错配。硅料扩产周期1-2年，硅片、电板片身手扩产周期在6-9个月，组件在3-6个月控制。卑鄙加快扩展的时候，会酿成短期卑鄙和硅料的供需错配。在光伏卑鄙麇集投产的时刻，如果硅料扩产是同期野心的，那么产能落地的技艺会逾期于卑鄙，因此此前的供需错配导致硅料价钱大幅高涨。伴跟着多晶硅新产能的捏续落地，硅料坐蓐利润被压缩属于合理好意思瞻念。咱们合计当下硅料身手的坐蓐利润追想到了合理限制。

　　面前多晶硅问题在于，硅料坐蓐利润暴涨眩惑了更多的新增产能，包括此前未波及光伏产业的企业。这导致了硅料存在供应多余的好意思瞻念。尽管巨额投产，加多了对工业硅需求的预期，但同期是加快硅料价钱下降的成分。

　　面前，由于硅料价钱下降，预测在2023年下半年麇集投产的技俩存在延长的可能。这使得正本预期硅料巨额投产对工业硅需求加多的预期幻灭。

　　图9：光伏各身手投产周期错配